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양적완화 정책에 대한 고찰 및 시사점
이슈보고서 16-01 2016.07.12
- 연구주제 거시금융
□ 본 보고서에서는 양적완화 정책에 대한 개념과 종류, 정책효과 등 이론적 측면을 고찰해 본 후 주요국의 양적완화 운용사례와 특징을 분석함으로써 우리나라에 대한 시사점을 도출해 보았음
1. 양적완화 정책에 대한 이론적 고찰
(개념 및 종류)
□ 양적완화 정책이란 정책금리가 금리하한에 도달해 더 이상 금리인하 효과가 없는 경우 중앙은행이 본원통화 증대를 통해 정책목표를 달성하려는 비전통적 통화정책 방식
― Bernanke and Reinhart(2004) 및 Borio and Disyatat(2009)는 양적완화 정책을 금리를 제로 수준으로 유지하는데 필요한 규모 이상으로 중앙은행의 대차대조표 규모를 확대하는 정책으로 정의
― 금융위기 여파에 따른 신용위험 증가, 금융시장의 중개기능 위축, 통화의 유통속도 저하에 따른 실물경기 회복 지연 등이 양적완화 도입의 주요 배경
□ 양적완화는 좁은 의미에서 경기부양을 위해 중앙은행이 국채매입을 통해 유동성을 공급하는 것을 의미하나, 넓은 의미에서는 신용정책적 측면을 모두 포괄하는 신용완화(credit easing) 정책
― 버냉키는 신용완화를 중앙은행 자산 및 부채 확대와 함께 자산구성을 변화시켜 신용위험을 축소하는 정책으로 인식
― Werner(1995)는 일본의 장기 경기침체에 대응하기 위해 중앙은행의 자산매입 확대 및 태화외환시장개입을 통해 유동성을 직접 공급하는 신용완화를 확대하여야 한다고 주장
□ 질적완화(qualitative easing) 정책은 중앙은행의 대차대조표가 확대되는 양적완화와 구분하여 자산구성(composition) 변화를 통해 정책목표를 달성하는 방식을 의미
― 질적완화는 자산가격 급변동, 실물투자 및 총수요 위축에 따른 실업 증가 등 비정상적인 상황에서 중앙은행이 위험자산 매입을 통해 금융안정을 도모하는 정책
― 양적완화가 이자율곡선 형태를 변화시키는 데 반해, 질적완화는 국채와 회사채의 스프레드를 축소시키기 위한 정책
□ 최근에는 양적완화의 극단적인 형태로 정부가 재정적자를 채권(국채) 발행이 아닌 중앙은행의 발권력을 통해 조달(overt monetary financing)하는 방안도 거론
― 정부 재정지출 재원을 중앙은행의 영구적인 통화공급 확대를 통해 상환부담 없이 조달하는 것으로 Friedman(1969)은 이를 ‘helicopter money’에 비유
― Turner(2015)는 통화발행을 통한 재정조달이 총수요 확대 및 디플레이션 위험에 대한 유력한 대처수단이라고 주장
― 그러나 White(2013)는 중앙은행의 영구적인 유동성공급은 인플레이션 기대를 높이거나 국채금리 상승, 도덕적 해이 유발 등으로 성공하기 어렵다고 지적한 바 있으며, 버냉키 전 미연준의장도 중앙은행의 독립성 훼손 우려가 있음을 지적
(이론적 효과 및 전달경로)
□ 양적완화의 유효성에 대한 이론적 효과는 고전적 화폐수량설(theory of money)에 근거
― 반면 케인지언 경제학에서는 명목금리가 하한에 도달하여 유동성 함정(liquidity trap)에 빠질 경우 통화공급을 통한 정책효과를 기대하기 어려운 것으로 봄
□ 양적완화 정책의 효과는 다음과 같은 전달경로를 통해 가능
― (신호효과) 중앙은행의 대규모 자산매입은 미래의 정책금리를 낮게 유지할 것이라는 확정적인 통화정책 신호(signal)를 시장에 전달
― (희소성 경로) 중앙은행이 특정 자산을 대규모 매입할 경우 해당 자산의 희소성이 증대되면서 채권가격 상승 및 금리 하락 효과가 발생
― (신용제약 완화) 신용위험에 의해 금융기관의 자금중개기능이 약화된 상황에서 중앙은행이 금융기관이 보유하고 있는 위험자산을 매입하는 경우 시장가격을 안정시키고 신용제약을 완화
― (듀레이션 경로) 중앙은행이 장기국채를 대량으로 매입할 경우 민간의 포트폴리오가 단기화 되면서 듀레이션이 축소되고 장기채권의 리스크 프리미엄 및 금리 하락 압력이 발생
(양적완화에 따른 잠재적 리스크)
□ 양적완화는 정상적인 통화정책으로 회귀하는 출구전략(exit strategy) 시행시 각종 위험에 노출될 수 있을 뿐만 아니라 다음과 같은 잠재적 리스크를 보유
― (금융시장 기능 저하) 양적완화는 중앙은행이 시장에 개입하여 시장질서 및 가격 형성을 왜곡하고 도덕적 해이를 조장하는 부정적 측면이 존재
― (부 및 위험 재분배) 공공부채인 화폐를 대가로 특정자산을 대규모로 매입함에 따라 부와 리스크가 재분배되고 자산가격 상승으로 부의 불평등이 심화될 가능성
― (중앙은행 독립성 및 신뢰성 손상) 출구전략 시행시 중앙은행 수지 문제가 발생할 가능성이 커지고 향후 통화정책에 대한 정치적 압력이 가중되면서 통화정책 의존도가 확대
― (잠재적 인플레이션 위험) 장기간의 양적완화로 확대된 과잉 유동성이 경기회복기에 접어드는 경우 인플레이션 압력을 가중시킬 우려가 상존
2. 주요국의 양적완화 정책 운용 사례
(미국 연준)
□ 미 연준은 유동성 공급, 신용시장 지원, 국채매입 등을 통해 양적완화를 적극적으로 시행
― (유동성 공급) 글로벌 위기 이전 미 연준은 기존 여신제도의 범위 확대 및 대출제도 방식 변경 등을 통해 유동성 공급 강화
― (신용시장 지원) 주택가격 하락에 따른 신용경색을 완화시키기 위해 중앙은행이 채권매입을 통해 금융기관을 직접 지원
― (국채 매입) 금융안정 및 경기부양을 위해 1~3차 대규모 국채매입 프로그램을 시행
□ 한편 미 재무부도 연준과 별도로 은행자본을 확충하고 자동차산업 및 주택시장을 지원하는 부실자산 구제 프로그램(Troubled Asset Relief Program: TARP)을 2008년 10월 도입
― TARP는 근거법인 EESA(Emergency Economic Stabilization Act, 2008)와 Dodd-Frank Act에 의해 총 한도가 설정되고 재무부가 개별 프로그램은 주관하며 월간 보고서를 의회에 보고
□ 미 연준은 중앙은행의 개입 없이는 금융시장 안정과 금융기관의 유동성 부족이 해결되기 어렵다는 점을 인식하고 비예금금융기관에 대해 유동성을 적극 공급한 점이 주요 특징
― 미 연방준비은행법 제13조 3항에서는 ‘비정상적이고 위중한 상황’ 발생시 비예금금융기관에 대한 신용공여 허용을 명시
― 미 연준이 ‘Bagehot의 원칙’에 따라 유동성을 공급하면서 적극적으로 개입한 결과 위기대응 과정에서 중앙은행의 역할 확대에 대한 새로운 시각이 대두
(유럽중앙은행)
□ 유럽중앙은행(European Central Bank: ECB)은 자산매입보다는 대출중심의 유동성 공급에 주력하다가 남유럽 국가들의 재정위기 우려 확산 이후 국채매입을 확대
― (유동성 공급) 금융기관의 장기유동성 수요가 늘어남에 따라 LTRO(Long-Term Refinancing Operation) 만기를 확대하고 TLTRO(Targeted Long-Term Refinancing Operation)프로그램을 도입
― (신용시장 지원) 금융시장 신용상황 개선을 위해 역내 은행들의 주요 자금조달원인 담보부채권을 매입
― (국채 매입) 2015년 3월부터 현재까지 대량의 국채를 매입하는 전면적 양적완화를 시행중에 있으며, 2016년 3월 매입채권 규모를 기존 월 600억유로에서 800억유로로 확대
□ ECB는 미국과 달리 비전통적 통화정책을 전통적인 통화정책에 대한 보완적인 성격을 갖는 것으로 인식
― ECB는 비전통적 통화정책이 근본적으로 비정상적인 상황에 따른 일시적 조치이며 물가안정이라는 통화정책의 본연의 목표에 부합해야 된다는 점을 강조
(일본은행)
□ 일본은행은 자산매입 프로그램과 양적 및 질적 완화 정책을 가장 폭넓게 시행
― (유동성 공급) 글로벌 위기 발생 후 일본은 기존 적격담보 기준 완화 및 금융기관의 대출증가 지원을 위한 제도 신설
― (신용시장 지원) 자산매입 프로그램을 운용하여 ETF 및 REIT 등의 매입규모를 확대
― (국채 매입) 본원통화목표제 도입으로 장기국채 등의 매입을 대폭 확대하고 장기국채의 평균 잔존만기를 연장
□ 일본은 여타 국가에 비해 가장 일찍 비전통적 통화정책을 사용하였을 뿐만 아니라 가장 큰 규모의 유동성을 공급
― 2001년 3월 제로금리 하에서 단기 유동성 확대조치를 시행하여 양적완화를 가장 먼저 도입하였으며 위험자산매입 등 질적완화를 동시에 추진
(영란은행)
□ 영란은행은 유동성 공급은 물론 은행내 자산매입기구를 설치하여 민간자산 및 국채를 매입
― (유동성 공급) RP를 통한 공개시장조작 규모 증액 및 적격담보증권의 범위 확대 등 유동성 공급조치 실시
― (신용시장 지원 및 국채 매입) 영란은행내 APF(Asset Purchase Facility)를 설치하여 신용시장 지원을 위한 민간자산매입을 도모하였으며 이후 국채를 대규모 매입
□ 영란은행은 중앙은행 유동성 공급을 유동성 보장(assurance) 또는 보험(insurance)라고 지칭하면서 이의 필요성을 강조
― 금융시장이 이례적인 상황에 직면할 경우 자본시장에서 증권매매를 통해 최종시장조성자 역할을 수행한다는 원칙을 천명
3. 우리나라에 대한 시사점
□ 미국, 일본 등 선진국 중앙은행의 양적완화 정책 수행과정에서 대체로 다음과 같은 공통적인 특징이 발견됨
― 첫째, 각국 중앙은행은 경기회복 지원을 위한 국채매입에 앞서 신용위험 완화와 금융중개기능 회복을 위해 금융기관 및 신용시장에 대한 과감한 유동성 지원을 우선적으로 도모
― 둘째, 중앙은행의 유동성 공급은 비정상적이고 금융시스템 위험이 큰 상황에서만 일시적으로 지원한다는 원칙을 유지
― 셋째, 이러한 원칙에 따라 중앙은행의 지원방식은 영구 출자방식보다는 은행에 대한 단기 대출형태로 이루어짐으로써 중앙은행 본연의 대출기능에 부합토록 함
― 넷째, 긴급 유동성 대출시 금융기관의 도덕적 해이가 발생하지 않도록 중앙은행의 대출자금에 대한 면밀한 모니터링과 관리 및 감독 권한을 한층 강화
― 다섯째, 위기대응 과정에서의 긴급 유동성 지원과 관련하여 중앙은행과 재무부와의 역할 분담을 명확히 하여 정책 투명성을 제고하고 중앙은행의 신뢰성이 손상되지 않도록 노력
― 여섯째, 양적완화 정책은 재정정책, 거시건전성 정책, 구조조정 정책 등과의 정책공조가 무엇보다 중요하며 이러한 정책 공조시 중앙은행이 주도적인 역할을 담당할 필요
□ 우리나라의 경우에는 선진국들과 달리 아직까지 정책금리 인하 등 통화정책 여력이 남아 있어 초저금리 하에서 유동성을 공급하는 양적완화 정책 필요성은 크기 않은 상황으로 판단
― 그러나 전세계적으로 금융안정 및 경기회복을 위한 중앙은행의 역할이 훨씬 중요해 지고 있다는 점에 유의할 필요
● 중앙은행의 긴급유동성 공급시 이의 목적 및 용도, 지원방법, 회수 조건 등에 대한 기본원칙을 재정립하여 불필요한 시장의 오해와 마찰을 최소화
● 중앙은행의 긴급유동성 대출이 이루어지는 만큼 동 자금의 운영과 관련한 철저한 모니터링과 자금회수 전까지 금융기관에 대한 관리를 강화할 수 있도록 중앙은행의 감독권을 강화할 필요
● 긴급유동성 지원 필요시 정부와의 역할 및 책임 분담 기준을 마련하여 통화정책 신뢰성이 손상되지 않도록 노력
Executive Summary ⅷ
Ⅰ. 검토배경 3
Ⅱ. 양적완화 정책에 대한 이론적 고찰 7
1. 개념 7
2. 양적완화 정책의 구분 10
3. 이론적 효과 및 전달경로 18
4. 양적완화에 따른 잠재적 리스크 21
Ⅲ. 주요국의 양적완화 정책 운용 사례 27
1. 미국 연준 27
2. 유럽중앙은행 35
3. 일본은행 39
4. 영란은행 44
Ⅳ. 우리나라에 대한 시사점 49
참고문헌 53