자본시장연구원 Korea Capital Market Institute

최근 일자리 창출과 경제성장에 있어서 혁신형 신생초기기업의 중요성이 부각되고 있다. 그러나 신생초기기업은 높은 성장잠재력, 혁신적인 사업 아이템을 가지고 있더라도 그 특성상 외부 자금 조달에 어려움을 겪는 경우가 많다. 이러한 신생초기기업의 자금 조달 문제를 극복하기 위한 하나의 대안으로 최근 각국 정부로부터 주목받고 있는 것이 증권형 크라우드펀딩이다. 증권형 크라우드펀딩은 기업이 온라인 플랫폼을 통해 다수의 소액투자자들에게 증권을 발행하여 자금을 조달하는 방식을 의미한다. 2012년 이후 미국을 비롯한 주요국가들에서 증권형 크라우드펀딩이 제도화되면서 매년 시장이 급속히 성장하고 있는 가운데 우리나라도 2016년 증권형 크라우드펀딩 제도를 시행한 이후 현재까지 꾸준한 성장세를 보이고 있다. 

국내 증권형 크라우드펀딩 시장 현황을 살펴보면, 2016년 제도 시행 이후 2018년 3월까지 총 602건의 펀딩을 통해 총 605억원의 자금을 모집하였으며 펀딩 성공률 또한 꾸준히 증가하여 2018년 1사분기에는 74%를 기록하는 등 꾸준한 성장세를 보이고 있다. 펀딩 기업의 업력도 3년 이하의 신생초기기업이 대다수를 이루고 있으며, 업종 또한 ITㆍ영상, 제조, 문화ㆍ예술, 교육, 음식점, 농식품, 금융 등 다양한 업종에 걸쳐 자금 모집이 일어나고 있다.

 그러나 기업과 투자자 간 정보비대칭성이 높고, 벤처캐피탈, 엔젤 등 다른 모험자본 공급자들이 공존하는 상황에서 이제 막 시행 초기에 있는 증권형 크라우드펀딩이 새로운 모험자본 조달 수단의 하나로 안착할 수 있을지는 아직 낙관하기 어렵다. 따라서 국내 증권형 크라우드펀딩의 지속적인 성장 기반을 마련하기 위해서는 현재 국내 증권형 크라우드펀딩의 상황을 면밀히 검토할 필요가 있다. 이에 대해 본 연구는 먼저 증권형 크라우드펀딩의 주요 특징, 국내 증권형 크라우드펀딩 제도 및 운영 현황을 논의하고, 다음으로 실제 국내 증권형 크라우드펀딩 데이터를 활용하여 펀딩 성공 및 투자자의 펀딩 참여의 결정요인에 대한 실증분석을 시도하였다.

증권형 크라우드펀딩은 투자 유치 과정의 편의성, 기존 창업초기기업에 대한 자금조달 공백의 완화, 사업의 수익성 예측, 집단지성의 활용, 일반 대중에게 벤처투자기회 제공 등 다양한 장점을 가지는 것으로 평가되고 있다. 증권형 크라우드펀딩은 일반 공모에 비해 기업의 투자 유치 등록 절차가 간소화되어 있어서 창업기업의 자금조달에 있어서 편의성, 접근성이 향상되는 효과가 있고, 전문투자자들로부터 자금을 유치하기에는 규모가 너무 작고 가족이나 친구로부터의 자금만으로는 필요 자금을 모으기 어려운 기업들에게 하나의 대안이 될 수 있다. 또한 일부 기업과 전문투자자들은 펀딩을 통해 제품의 향후 시장성, 수익성을 예측하는 데 활용하기도 한다. 물론 이러한 실무적인 활용도 뿐 아니라, 크라우드펀딩을 통해 다수 개인들의 지식과 정보를 모아 집단지성을 형성할 수 있고 기존 소수 전문투자자에게 한정되어 있던 벤처투자의 기회가 일반 대중에게 확대되는 등의 긍정적인 효과가 있을 수 있다.

다음으로 증권형 크라우드펀딩의 주요 참여자인 발행기업, 투자자, 플랫폼의 특징을 살펴보았다. 먼저 발행기업의 대다수는 소규모 스타트업인데 이 중에서도 복잡한 하이테크 기업보다는 소비자를 직접 상대하는 업종, 사업 아이디어의 유출에 민감하지 않은 기업, 금전적 수익 창출 이외에도 사회적 가치를 창출할 수 있는 기업이 크라우드펀딩에 보다 적합한 것으로 판단되었다. 또한, 지난 2년간 국내의 증권형 크라우드펀딩을 통해 자금을 조달한 경험이 있는 기업을 대상으로 한 설문조사 결과, 펀딩 성공 이후 자본금, 고용이 증가하였으며 크라우드펀딩에 대한 기업의 만족도 역시 높은 것으로 나타나 국내 증권형 크라우드펀딩이 발행기업의 기대에 대체로 부합하고 있는 것으로 판단되었다. 

크라우드펀딩 투자자와 관련해서는 정보비대칭의 관점에서 펀딩 과정에서의 투자행태를 중심으로 살펴보았다. 실제 국내의 한 플랫폼에서 진행된 펀딩 자료를 분석한 결과, 펀딩 초반에 투자자가 집중되는 경향이 관찰되었다. 이는 펀딩 초반의 자금 모집 성과가 최종적인 펀딩 성공 여부에 상당한 영향을 미치고 있음을 의미하며 한편으로는 투자자들이 이전 투자자의 행위를 답습해 의사결정을 내리는 정보 캐스케이드(information cascade) 현상이 나타나고 있을 가능성을 시사한다. 

플랫폼 중개업자와 관련해서는 일반적인 펀딩 운영 방식과 절차를 논의한 뒤 국내 주요 증권형 크라우드펀딩 플랫폼의 특성을 비교해보았다. 국내 플랫폼 업체들은 투자형(주식, 채권)과 리워드형(기부, 후원형)을 함께 운영하는 경우가 많았으며, 기본 중개 서비스 외에 펀딩 개시 전 사전 홍보, 모의 펀딩 대회, 발행기업과 전문투자자 연계 서비스 등의 부가서비스를 제공하는 경우도 많은 것으로 조사되었다.

다음으로, 2016년 1월부터 2018년 3월까지의 국내 증권형 크라우드펀딩 602건을 대상으로 기업, 펀딩 진행 과정의 특징, 기타 캠페인 및 플랫폼 관련 특성들 중 어떠한 변수가 펀딩 성과 및 투자자의 펀딩 참여에 영향을 미치는지 실증분석을 수행하였다. 대체로 크라우드펀딩의 투자자는 투자에 대한 지식이 부족한 소액 일반투자자들이기 때문에 다른 스타트업 투자에서와 마찬가지로 투자자와 기업 간 정보비대칭이 상존할 가능성이 높은 것으로 알려져 있다. 또한 증권형 크라우드펀딩의 피투자기업은 다른 모험자본 투자에 비해 더 영세하고, 업력도 더 짧은 경우가 많기 때문에 이러한 정보비대칭의 정도가 더욱 클 수 있다. 이를 극복하기 위한 하나의 방안으로 기존문헌에서는 기업이 투자자에게 자신의 관측불가능한(unobservable) 특성에 대해 신호(signal)를 보내는 것을 제시하고 있다. 기업이 투자자의 의사 결정에 영향을 미치는 신호를 잘 선별할수록 펀딩 성과도 그만큼 좋을 것으로 기대할 수 있다. 

분석결과, 모집기간이 짧을수록, 목표금액이 높을수록, 전문투자자 참여율이 높을수록 펀딩 성공 가능성이 높아질 뿐 아니라 모집금액, 모집율도 증가하는 것으로 나타났다. 그러나 업력, 과거 펀딩 성공 경력, 벤처기업 여부와 같은 기업의 특성은 펀딩 성공 여부에 영향을 미치지 않는 것으로 나타났다. 즉 기업의 과거 또는 현재의 특성보다는 캠페인 진행과정에서 설정되는 변수들이 펀딩 성공 여부에 더 큰 영향을 미치고 있음을 확인할 수 있었다. 한편, 전문투자자 참여율은 일정 수준 이상을 넘을 경우 전문투자자 참여율이 증가할수록 일반투자자 수와 일반투자자의 청약금액은 줄어드는 것으로 나타났다. 이는 전문투자자의 비중이 높아지면 이들의 투자만으로도 펀딩 목표금액에 쉽게 도달하기 때문에 펀딩 성공에는 도움이 되지만, 일반투자자들의 펀딩 참여 기회는 그만큼 줄어들게 되는 것으로 해석할 수 있다. 

종합하면, 국내 증권형 크라우드펀딩 시장은 제도 도입 이후 꾸준한 성장세를 보이며 창업초기기업의 새로운 자금조달 수단으로서 성공적으로 안착해 가고 있는 것으로 판단된다. 그러나 향후 시장의 지속적인 성장과 안정적인 자금 공급 기반의 확보를 위해서는 정보비대칭으로 인한 투자자 피해 가능성을 늘 예의주시할 필요가 있으며, 다른 모험자본 공급자들과의 차별화된 장점을 명확히 인식하고 이들과 상호보완관계를 형성해 나가려는 노력이 필요하다.

크라우드펀딩 성공요인에 대한 실증분석 결과는 실무적인 관점에서 크라우드펀딩을 통해 자금을 조달하고자 하는 창업기업의 펀딩 성공을 위한 전략수립에 도움이 될 수 있을 것으로 기대한다. 예를 들어 모집기간을 길게 하고, 목표금액을 낮게 설정하는 것은 자칫 투자자들에게 프로젝트에 대한 자신감의 부족으로 받아들여져 오히려 성공 가능성을 낮출 수 있음을 유의할 필요가 있다. 또한 개별 전문투자자의 참여는 펀딩 성공에 있어서는 도움이 될 수 있으나, 자칫 일반투자자의 펀딩 참여 기회를 제한할 수 있다는 점에서 제도 도입 취지와 달리 시장이 작동하게 될 수 있음을 염두할 필요가 있다. 마지막으로 증권형 크라우드펀딩 시장의 지속적인 성장을 위해서는 펀딩 성공기업과 전문투자자의 매칭 지원을 통한 후속 투자 활성화, 해당 기업의 사업성과에 대한 지속적인 모니터링 등을 통해 크라우드펀딩 성공이 궁극적인 사업의 성공으로 이어질 수 있도록 관련 노력을 강화할 필요가 있다.