자본시장연구원 Korea Capital Market Institute

글로벌 금융위기 이후 국내외에서 Repo시장의 안정성에 대한 관심이 높아지고 있다. Repo거래의 안정성에 대한 규제당국과 시장참여자들의 기대와는 달리 금융위기 당시 미국과 유럽에서는 Repo시장이 금융불안의 원인으로 작용하였으며, 특히 미국의 Repo시장은 금융위기의 확산과 심화에 중요한 역할을 하였다. 이로 인해 글로벌 규제당국은 금융기관의 Repo거래에 대한 의존도를 낮추고 시장안정성을 제고하기 위해 규제노력을 집중하고 있다.

국내에서도 정부가 금융기관의 안정적 자금조달과 단기자금시장의 시스템 위험을 축소하기 위해 Repo시장을 활성화하기 위한 노력을 지속해 왔으며, 이에 힘입어 기관간 Repo시장이 활성화되며 단기자금시장의 핵심으로 부상하고 있다. 하지만 국내 Repo시장의 질적인 성장은 아직 미흡한 측면이 있다. 국내 Repo시장의 질적 발전과 안정성을 제고하기 위한 정책당국과 시장참여자의 노력이 필요한 시점에서 미국과 유럽이 주도하여 설계한 글로벌 규제안이 국내 Repo시장의 발전을 결정할 중요한 요인으로 작용할 전망이다. 글로벌 규제안에는 국내 시장의 안정성 제고에 긍정적인 역할을 할 수 있는 내용도 포함되어 있으나, 국내 시장에 적합하지 않은 규제안이 포함되어 있다. 따라서 주요 글로벌 규제개혁이 국내 Repo시장에 주는 영향을 평가하여 국내 시장의 특성에 부합하지 않는 규제안에 대해서는 적극적인 수정이 검토될 필요가 있다.

금융위기 이후 글로벌 규제당국은 금융위기 당시 미국과 유럽의 Repo시장에서 나타난 시장혼란의 재발을 방지하기 위해 다양한 규제의 도입을 추진 중이다. 지난 금융위기로 확인된 Repo시장의 문제점은 다음과 같다. 첫째, Repo거래의 안정성에 대한 과신으로 익일물 Repo거래에 대한 의존도가 과도해져 많은 금융기관들이 심각한 유동성 위기에 직면하였다. 둘째, Repo거래를 통해 금융시스템 내에 과도하게 레버리지가 축적되어 급격한 디레버리징이 유발되었고, 이 과정에서 담보증권에 대한 대규모 급매처분이 발생하며 위기가 증폭되었다. 셋째, Repo거래의 헤어컷이 과도한 경기순응성을 보이며 저유동성 담보증권에 대한 헤어컷이 급격하게 상승하여 금융기관의 디레버리징과 유동성 위기가 심화되었다. 

규제관점에서 볼 때, 글로벌 금융위기의 교훈은 은행 및 은행지주내 증권사(이하 은행)의 건전성 규제인 바젤 규제체계가 금융위기의 원인이었던 은행의 유동성 위험과 과도한 레버리지 축적을 모니터링 하지 못했다는 점에 있다. 이에 글로벌 규제당국은 기존 바젤 규제를 대폭 수정하여 유동성 규제와 레버리지비율 규제의 신설을 핵심으로 하는 바젤 Ⅲ를 도입하였다. 또한 금융안정위원회는 은행과 비은행 금융기관을 대상으로 Repo 헤어컷의 경기순응성을 억제하기 위해 헤어컷의 최소 수준을 규제하는 방안을 추진 중에 있다. 

바젤위원회가 바젤 Ⅲ에서 새롭게 도입한 유동성 규제는 단기유동성 규제인 LCR(Liquidity Coverage Ratio)과 장기유동성 규제인 NSFR(Net Stable Funding Ratio)로 구분된다. 

단기유동성 규제인 LCR 규제에서는 은행이 30일간 지속되는 유동성 위기 상황에서 자금대출자의 급격한 자금회수에 대응하여 생존할 수 있도록 적정 수준의 고유동성 자산 보유를 의무화한다.  Repo거래와 관련하여 LCR 규제에서는 은행이 Repo거래를 통해 자금을 조달할 때 담보로 사용되는 증권에 따라 차별적인 자금이탈률을 적용하여, 은행에게 해당 Repo거래로부터 발생하는 자금이탈분에 상응하는 고유동성 자산의 보유를 의무화한다. 하지만 LCR 규제에서는 국채를 담보로 하는 Repo거래에 대해 지나치게 낮은 자금이탈률을 적용하는 등 금융위기의 경험을 충분히 반영하지 못한 것으로 평가된다.

장기유동성 규제인 NSFR 규제는 은행의 단기자금조달원에 대한 의존도를 낮추고 과도한 만기변환을 억제함으로써, 은행 자금조달의 구조적 안정성을 제고하기 위해 도입되었다. NSFR 규제에서는 은행이 자산과 부채를 구성하는 과정에서, 유동성이 낮은 자산일수록 해당 자산을 뒷받침하는 자금원 중 1년간 자금이탈 위험이 낮은 안정적인 자금원의 비율이 높게 유지되도록 유도한다. Repo거래 측면에서 NSFR 규제는 은행이 익일물과 같은 초단기 Repo거래를 통해 다른 금융기관에게 제공하는 자금의 축소를 유도하고, 은행이 Repo거래를 통해 보유 증권을 파이낸싱할 때 해당 Repo거래의 만기를 연장하는 효과가 있다. NSFR 규제는 은행의 Repo거래를 활용한 과도한 만기변환을 억제하여 시장안정에 기여할 수 있는 측면이 있으나, Repo거래의 순기능을 과도하게 억제할 가능성이 있는 것으로 평가된다. 향후 국내에서도 일부 항목의 도입 여부에 대해 신중한 검토가 요구된다.

다음으로 바젤위원회는 기존 위험기반 자본규제의 단점을 보완하고 은행시스템내에 과도한 레버리지가 축적되는 것을 방지하기 위해 위험기반 자본규제에 대한 보완수단으로서 비위험기반 자본규제인 레버리지비율 규제를 도입하였다. 본고의 조사에 따르면 동 규제로 미국과 유럽 은행들의 Repo거래 활용이 크게 축소되고 있다. 

금융안정위원회는 바젤 Ⅲ 규제와 별도로 Repo 헤어컷의 경기순응성을 억제하기 위해 담보증권별로 최소헤어컷 수준을 규제로 정하는 정책을 추진 중이다. 금융안정위원회는 최소헤어컷 수준 규제와 함께 시장참여자의 헤어컷 결정관행에 대해 정부가 질적 표준을 제시하는 정책을 추진 중이다. 

 본고에서 미국 및 유럽 Repo시장과 국내 시장의 특징을 비교하여 도출한 국내 Repo시장의 안정성을 제고하기 과제는 다음과 같다. 첫째, 시장구조 측면에서 국내 Repo시장에서 대형 증권사와 은행의 역할이 확대될 필요가 있다. 미국과 유럽에서는 은행과 대형 증권사가 Repo딜러의 기능을 수행하며 자금투자기관과 최종 자금차입기관간의 Repo거래를 중개(intermediation)한다. 국내에서 대형 증권사와 은행은 다른 금융기관에 비해 자금차입자의 신용위험과 담보위험에 대한 관리능력 및 위기시 충격 흡수능력이 우수하다. 따라서 대형 증권사와 은행이 중소형 금융기관간 Repo거래를 통한 자금교환을 중개함으로써 Repo시장에서 자금배분이 보다 효율적으로 이루어질 수 있도록 유도해야 할 것이다. 

둘째, 거래관행 측면에서 Repo거래 고유의 특성인 헤어컷의 경제적 기능이 제고될 필요가 있다. 미국과 유럽에서는 담보위험과 거래상대방의 신용위험에 따라 헤어컷이 적극적으로 차별화되고 있는데 반해, 국내 시장에서는 거래상대방과 담보증권에 관계없이 획일적인 헤어컷이 적용되고 있다. 금융불안시 Repo시장의 안정성을 위해서는 자금대출자가 평소부터 헤어컷을 통해 자금차입자의 신용위험과 담보증권의 처분위험을 통합적으로 관리할 필요가 있다.

셋째, 정책당국은 국내 Repo시장의 만기구조가 보다 다양하게 구성되도록 유도할 필요가 있다. 국내 Repo시장의 익일물 거래에 대한 의존도는 금융위기 직전 미국시장의 익일물 비중을 상회한다. Repo시장에서 익일물 거래가 만연할 경우 금융불안시 시장의 불안정성을 증폭할 가능성이 높다.

다음으로 본고에서 분석된 글로벌 규제개혁안의 국내 적합성을 정리하면 다음과 같다. 우선 2018년부터 도입될 NSFR 규제 중 국내 시장에 적합하지 않은 내용에 대해 규제당국의 적극적인 검토가 필요하다. 바젤이 제시한 NSFR 규제의 표준안 중 아래에 제시되는 내용은 은행뿐만 아니라 전체 Repo시장의 작동에도 큰 영향을 미칠 것으로 전망된다. 

첫째, NSFR 규제에서는 은행이 다른 은행이나 증권사 등에게 만기 6개월 미만의 Repo 매수거래를 통해 자금을 공급할 때, 담보의 유동성에 따라 Repo 매수거래금액의 10% 또는 15%에 대해 만기 1년 이상의 자금원을 요구한다. 은행의 Repo 매수거래에 대해 만기 1년 이상의 자금원을 요구하는 것은 매우 과도하다. 동 규제가 도입될 경우 국내 은행의 Repo거래가 과도하게 위축될 가능성이 있다. 바젤이 동 항목을 도입하고자 하는 이유는 은행지주에 속한 대형 증권사가 Repo 매수거래를 통해 헤지펀드에게 공급하는 자금을 축소하는데 있다. 하지만 국내에서는 이와 같은 Repo시장섹터의 규모가 미미하다. 따라서 NSFR 규제가 국내에 도입될 때 동 항목은 대폭 완화되거나 삭제될 필요가 있다

둘째, NSFR 규제에서는 은행의 보유 유가증권에 대해 유동성에 따라 5%~85%의 안정적인 자금원을 요구한다. 동 규제를 Repo시장에 적용할 경우 은행이 국채 포지션을 Repo 매도거래로 파이낸싱할 때 Repo 매도거래 중 95%에 대해서는 익일물을 포함해 만기를 6개월 미만으로 할 수 있으나, 나머지 5%에 해당하는 금액에 대해서는 만기를 1년 이상으로 연장해야 한다. 국채를 담보로 하는 Repo 매도거래에 대해서 만기 1년 이상의 펀딩을 강제화하는 것은 과도하다.

다음으로 LCR 규제의 경우 국내에서도 이미 2015년부터 은행에 대해 적용 중이다. LCR 규제는 일부 지나치게 완화적인 가정을 채택하고 있어 동 규제를 통해 금융위기시 은행의 단기유동성 복원력을 제고하는 데에 분명한 한계가 있다. 국내 은행들은 Repo거래를 통해 주로 지급준비금을 교환하고 있으며, 아직 Repo거래에 대한 의존도가 낮다. 따라서 국내에서 미국이나 유럽 보다 선제적으로 강한 규제를 적용할 필요성이 크지 않다. 규제당국은 LCR 규제를 현재 안대로 적용하며 국내 은행의 Repo거래 활용도를 모니터링 하되, LCR 규제가 은행의 단기유동성 복원력을 제고하는데 한계가 있다는 점을 감안해야 할 필요가 있다. 

다음으로 금융안정위원회가 제안한 최소헤어컷 수준 규제는 국내 도입이 바람직하지 않은 것으로 평가된다. 헤어컷이 Repo거래 고유의 시장기능이라는 점을 고려할 때, 헤어컷 수준을 규제에 의해 강제화할 경우 시장기능이 왜곡될 우려가 있다. 반면 금융안정위원회가 제안한 정책 중 규제당국이 금융기관의 헤어컷 결정에 대한 질적 표준을 제시하는 안은 국내 도입을 적극적으로 고려할 필요가 있다. 정부가 헤어컷 결정을 위한 질적 가이드라인을 제시하고 대형 금융기관들을 중심으로 동 가이드라인에 기초한 내부규정을 마련하게 하여 Repo거래시 이를 준수하도록 유도할 필요가 있다. 

마지막으로 국내 Repo시장의 만기연장을 위한 정책방향을 제시한다. 국내 금융기관 중에서는 특히 증권사의 Repo 매도거래 중 익일물 비중이 과도하다. 정부는 2016년 9월에 국내 Repo시장의 익일물에 대한 과도한 의존을 완화하고 기간물 거래를 활성화하기 위한 정책을 발표하였다. 동 방안에서는 직접적인 유동성 규제 보다는 기간물 거래의 편의성을 향상하기 위한 정책이 중심을 이루고 있으며, 2017년부터 시행될 예정이다. 미국과 유럽의 규제당국은 향후 독립 증권사에 대해서도 바젤의 유동성 규제에 준하는 별도의 유동성 규제를 적용할 예정임을 천명하였으나, 아직 구체적인 방안은 제시되지 않고 있다. 따라서 단기적으로 국내 증권사 등에 대해 유동성 규제를 직접 적용하기 보다는 정부의 기간물 Repo거래 활성화 정책의 효과를 관찰할 필요가 있다. 하지만 일부 금융기관을 중심으로 익일물에 대한 과도한 의존이 감소하지 않을 경우에 대비하기 위해 국내 시장에 적합한 유동성 관리 방안을 준비할 필요가 있다.