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한국의 고령화 진행 속도는 주요 선진국과 비교하여도 매우 빠른 경향을 보이고 있어 그에 따른 경제적 문제에 대한 우려가 증가하고 있다. 특히 한국의 평균적 고령층 가구의 보유 자산 분포를 볼 때, 금융자산의 비중이 낮고 부동산자산의 비중이 대부분을 차지하고 있다. 뿐만 아니라 금융자산군 안에서도 유동성 예금의 비중이 비교 대상 선진국 대비 매우 높은 것을 확인하였다. 이는 근로소득이 감소하는 은퇴 이후에 고령층 가계의 소비지출이 급격히 감소하고 그에 따른 다양한 경제사회적 문제를 야기할 수 있다는 점에서 선제적인 대응이 요구되고 있다. 본 연구에서는 고령화 경제로의 전환에 따라 발생할 수 있는 가계의 금융 문제를 진단하고 그에 대한 제도적ㆍ정책적 대응 방안을 고령 가구가 보유한 주요 자산군별로 논의하였다. 구체적으로 평균적인 고령 가구의 자산 보유 비중에서 가장 큰 부분을 차지하는 자산군을 부동산자산, 금융자산, 사업자산으로 나누어서 각 자산군별 유동화 및 운용에 대한 한계점을 분석하고 이를 해결하기 위한 시장 및 제도의 개선 방향을 제시하였다. 주택연금을 통한 부동산자산의 유동화는 은퇴 후 고령 가구의 소득대체율 향상에 크게 기여할 것으로 예상되나 현 제도는 가입률 제고 및 보증 위험의 집중화라는 문제점을 안고 있다. 역모기지 시장이 발달한 주요 선진국의 사례를 살펴본 결과 정부 및 공공기관이 시장조성 및 보증의 역할을 담당하면서 민간 금융기관의 적극적인 참여를 통해 다양한 유형의 상품을 제공하여 가입률을 제고하려는 노력이 이루어지고 있음을 확인하였다. 시장 규모가 가장 큰 미국의 경우 공공기관이 보증하는 역모기지 유동화 증권이 조달 재원 확보에 중요한 역할을 수행하였다. 이와 같은 사례에 비추어 볼 때, 주택연금의 안정적이고 지속적인 성장을 위해서는 유동화 증권의 도입을 통해 조달 비용을 축소하는 한편, 민간 금융기관의 참여를 유도하면서 다양한 상품을 공급하여 가입자의 범위를 확대할 필요가 있다. 또한 고령층의 금융자산운용에 있어서 수익률을 제고하기 위하여 신탁업의 활용을 고려할 필요가 있다. 미국과 일본의 사례를 볼 때, 금융업자와 비금융업자에게 포괄적으로 신탁업 참여를 허용하여 다양한 상품을 제공하도록 하는 한편 고령 가입자가 안전하게 상품을 이해하고 가입할 수 있도록 하는 신탁업 규율에 대한 규제 체계를 마련하였다. 국내에서도 신탁업 라이센스 유연화 및 신탁재산 다양화 등을 바탕으로 고령자의 수요에 맞는 다양한 상품을 제공할 수 있도록 제도를 보완할 필요가 있다. 또한 고령자가 자본시장을 신뢰하고 투자할 수 있도록 고령 금융소비자보호를 위한 관련법 개정, 고령자를 위한 별도 상담창구 운영, 증권관련집단소송제도와 금융분쟁해결제도의 실효성 있는 개선도 이루어져야 한다. 고령화의 진전에 따라 고령층 중소기업 경영자의 은퇴에 대비한 사업자산의 유동화 문제 또한 지속적으로 제기되고 있다. 가족기업의 비중이 높은 주요 선진국인 일본과 독일의 경우 중소기업에 대한 상담 및 금융 지원, 사모펀드의 참여를 통한 중소기업 M&A의 활성화 방안이 대응책으로 논의되고 있다. 국내에서도 중소기업 M&A 활성화를 위한 특별법 제정 및 세제ㆍ금융ㆍ절차적 지원을 통해 사업자산의 지속적인 활용을 도모해야 할 것이다. 부동산자산의 유동화, 금융자산의 운용효율성 제고, 사업자산의 유동화는 자본시장으로의 자금 유입과 발전으로 이어질 수 있다. 이를 바탕으로 고령층의 소득 구조가 개선되고 생활이 안정되면 결국 여유자금이 자본시장으로 다시 유입되는 선순환이 이루어질 것으로 기대한다.
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최근 국내 증권사들은 초고액자산가(UHNW) 고객을 대상으로 한 패밀리 오피스 서비스를 확대하고 있다. 이는 단순한 자산관리를 넘어 세무, 법률, 상속ㆍ승계, 자선 등 포괄적인 서비스를 제공하는 맞춤형 자산관리 전략으로, 증권사 사업다각화와 안정적인 수익 창출을 지원하는 중요한 요소가 될 것으로 기대된다. 국내 초고액자산가 수와 자산 규모가 빠르게 증가하고 있으며, 특히 고령화가 진행됨에 따라 자산 보호와 이전에 대한 관심이 높아지면서 패밀리 오피스 서비스의 필요성이 더욱 강조되고 있다. 현재 국내 패밀리 오피스 서비스는 대형 증권사를 중심으로 제공되고 있으며, 중소형 증권사로 확산되고 있다. 증권사 패밀리 오피스 서비스는 대체투자, 비상장 기업 투자, 글로벌 자산 배분 등 맞춤형 투자 기회를 제공하는 것이 핵심 서비스이며, 이에 더해 법률ㆍ세무 자문, 가업 승계 및 기업 매각 지원, 후계자 교육과 같은 비재무적 서비스도 점차 확대되고 있다. 그러나 국내 패밀리 오피스 시장은 아직 초기 단계에 있으며, 무료 서비스 구조로 인해 서비스의 양과 질에 한계가 있는 상황이다. 또한 신탁을 활용한 자산 보호 및 상속 설계가 제한적이며, 투자 상품 규제 등으로 인해 일부 초고액자산가의 투자 전략에 제약이 따르는 부분도 있다. 국내 패밀리 오피스 서비스의 발전을 위해서는 세 가지 개선 방향이 필요하다. 첫째, 고객 세그먼테이션을 더욱 정교하게 설계해야 한다. 단순한 금융자산 기준이 아니라 부의 원천, 연령, 가족 구성, 투자 성향 등을 반영한 맞춤형 서비스를 제공하여 증권사 간 차별화를 이루어야 한다. 둘째, 자문 서비스의 유료화가 필요하다. 글로벌 금융회사의 패밀리 오피스 서비스가 보다 다양한 수수료 모델을 갖춘 것처럼, 국내 증권사들도 자문료 및 맞춤형 서비스 기반의 수익 구조를 구축해야 한다. 셋째, 패밀리 오피스 서비스와 증권사 투자은행 사업과의 연계를 강화해야 한다. 여기에는 초고액자산가를 위한 벤처캐피탈, 사모펀드 등 모험자본 관련 투자의 딜에 있어서 내부 딜 소싱 비중의 확대가 필요하다. 이러한 개선 방안들을 통해 국내 증권사의 패밀리 오피스 서비스는 보다 체계적이고 지속가능한 사업모델로 성장할 수 있을 것으로 기대된다.
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제도 도입 20년을 맞는 퇴직연금의 당면한 현안 과제는 수익률 제고다. 물가상승률에도 미치지 못하는 저조한 운용수익률로는 다층연금체계에서 기대하는 사적연금의 제도 역할을 기대하기 어렵다. 법으로 강제되는 공공적 성격의 필수연금으로써 국민연금과 비슷한 보험료 수준임에도 불구하고 연금 소득대체율에 기여하는 바는 미미하다. 사적연금을 포괄하는 전체 연금체계의 구조개혁이 추진되는 이유다. 이에 앞서 사적연금제도 자체의 구조개혁이 선행되어야 한다. 퇴직연금은 사적연금으로 분류되나 법으로 강제되는 준공적 연금이라는 이중적 성격으로 인해 제도 활성화를 위한 정책수단이 적극적으로 추진되기 어려운 측면이 있다. DC 및 DB형 퇴직연금과 퇴직 IRP는 OECD가 인정하는 국가사회보장제도의 일환으로 편입될 수 있도록 공공적 성격의 필수연금으로 정의하고, 법에 의한 강제를 기본으로 제도 활성화를 위한 다양한 정책 방안이 모색될 수 있다. 반면에 적립 IRP와 개인연금은 사적 선택연금으로써 개인의 노후자산 축적을 위한 재형저축제도와 더불어 세제혜택 같은 정책 지원을 통한 자발적 유인기제를 강화하는 방향으로 추진되는 것이 합목적적이다. 퇴직연금의 저조한 수익률을 제고하기 위한 여러 정책 방안이 논의되고 있으나, 이를 제도화하기에 현행 계약형 지배구조는 다분히 비효율적이고 제약적이다. ‘선택형 디폴트옵션’이라는 왜곡된 구조로 도입된 사전지정운용제도가 대표적 사례다. 정책 수단이 효율적으로 작동할 수 있는 제도 환경의 조성이 기금형 지배구조 도입의 의의다. 기금형 퇴직연금이 성공적인 제도로 정착되기 위해서는 호주 슈퍼애뉴에이션 같이 민간 금융기관의 참여를 통한 적극적 경쟁구도가 형성되는 것이 중요하다. 다양한 유형의 퇴직연금기금 설립이 허용되어야 하는 이유다. 기금형 지배구조는 단순히 고수익을 추구하는 공격적 운용이 아닌 위험조정수익의 관점에서 운용의 효율성을 높일 수 있는 제도적 장치로 기능할 수 있음을 강조한다.
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저출산ㆍ고령화 가속화로 국내 연기금의 수입이 줄고, 지출은 늘면서 연기금의 재정 건전성은 빠르게 악화하고 있다. 또한 국내외 경제의 잠재성장률이 둔화되고, 거시경제 불확실성이 확대됨에 따라 국내 연기금의 기대수익률이 하락하고 손실 위험 또한 커지고 있어 자산배분 체계를 고도화하는 노력이 무엇보다 시급하다. 과거 정태적 자산배분 모형을 사용했던 해외 대형 연기금들이 대부분 동태적 자산배분 모형으로 전환하였고, 최근 동태적 자산배분 기반에서 TPA 및 레퍼런스 포트폴리오 도입을 적극적으로 수행하고 있다. 반면 국내 대부분의 연기금들은 정태적 자산배분 체계를 유지하고 있어, 연기금의 수입ㆍ지출 변화 및 ALM 등을 고려하지 못하고 있을 뿐 아니라 거시경제 변화 등에 유연하게 대응하지 못하고 있다. 과거 10년 연기금의 성과를 비교한 결과, 국내 연기금은 기존 SAA 체계에서 대체투자자산 등 위험자산 비중이 낮은 가운데, 해외 연기금 대비 다소 저조한 성과를 기록하고 있으며 국내 연기금의 경우 자국 주식 보유 편향이 다소 높은 특징을 가지고 있다. 무엇보다 국내 대형 연기금은 기금 감소기 이후 대규모 국내 주식ㆍ국내 채권을 매도해야 하는데, 이 과정에서 국내 자본시장의 변동성이 확대될 뿐 아니라 주식 및 채권 가격 하락으로 연기금 수익률이 하락할 우려가 제기된다. 이와 같은 문제를 개선하기 위해 국내 연기금은 동태적 자산배분 체계로 전환하고, TPA 및 레퍼런스 포트폴리오 도입을 적극적으로 추진할 필요가 있다. TPA 체계에서 연기금의 수입ㆍ지출, ALM 등을 고려하여 투자시계가 늘어나면 위험자산 비중을 점진적으로 확대하고, 기금 감소기를 지나 투자시계가 줄어들면 안전자산 비중을 확대하는 전략이 필요하다. 특히 기금 감소기 이후 대규모 자산매각에 따른 거래비용 충격을 완화하기 위해 기금 감소기 이전부터 선제적으로 위험자산 비중을 줄이는 노력을 검토할 필요가 있다. 더불어 TPA 및 레퍼런스 포트폴리오의 성공적 안착을 위해 투자자산군의 범위를 넓히고 전략적 자산배분의 허용범위를 개선하며, 동태적 자산배분 체계에 적합한 액티브 프로그램의 성과평가 체계를 구축하는 노력이 필요할 것이다. 마지막으로 동태적 자산배분 체계로의 성공적 전환을 위해 국내 연기금의 거버넌스 체계를 정비하고, 운용 부서 간 협력 및 역량 강화를 도모할 필요가 있다.
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본 연구보고서는 국내 상장기업의 부실 위험을 조기에 탐지하는 것을 목표로 한다. 구체적으로, 상장폐지에 앞서 발생하는 거래정지 시점을 기준으로 부실 징후를 예측하여 실효성 있는 조기 경보 모형을 설계하고자 한다. 또한, 한국채택국제회계기준(K-IFRS) 도입 이후 급증한 주석 정보의 양과 중요성을 반영하여, 재무제표 본문의 정량적 정보뿐만 아니라 주석에 포함된 비정형 정보까지 활용한 예측을 시도한다. 이를 위해 멀티모달 신경망(multimodal neural network) 기반의 머신러닝(machine learning) 방법론을 적용하였다. 최근 경제 불확실성의 확대와 한계기업 문제의 만성화로 본 연구에서 고안하는 부실 예측 모형은 투자자와 금융 당국에 유의미한 정보를 제공할 것으로 기대된다. 특히, 기업의 부실 사건에 대한 주석 정보의 예측력을 평가하는 점은 악재(bad news)를 더욱 적시에 인식하라는 회계의 보수주의 원칙이 주석 정보에도 충실히 반영되고 있는지를 검토하는 것으로, 학술적으로도 중요한 공헌이 예상된다. 아울러, 주석 정보의 작성 실태에 대한 광범위한 실증결과를 바탕으로, 주석 공시의 개선 방향에 대해 정책적 제언을 제시한다. 주요 분석을 위해 2005년부터 2019년까지 유가증권 및 코스닥시장에 상장된 12월 말 결산 비금융업종 16,815 기업-연도를 대상으로 표본을 구성하였다. 기업의 한계 요인과 외부 원천별 정보를 포함한 43개의 정량적 지표와 37개의 주요 계정과목, 그리고 재무제표 주석에 포함된 모든 비정형 정보를 학습에 활용하였으며, 이를 바탕으로 모형의 예측력을 검증하기 위한 평가를 수행하였다. 특히, 한국 시장의 특성상 기업 부실로 인한 상장폐지 시 장기간의 거래정지가 수반되는 점을 고려하여, 거래정지 이전 시점에서 가용한 정보만을 모형에 반영하였다. 그 결과, 상장폐지 위험을 거래정지 이전에 높은 정확도로 예측할 수 있음을 확인하였다. 이는 투자자들이 실제 의사결정을 내릴 수 있는 시점에 부실을 예측한 결과라는 점에서 그 의미가 깊다. 다만, 우수한 예측력은 상대적으로 부실 가능성이 낮은 기업을 정확하게 식별한 결과에서 기인하므로, 모형의 개선 필요성도 함께 제기된다. 또한, 부실화 가능성이 높은 기업을 예측하는 데 주석 정보의 기여도가 제한적이었는데, 이는 주석 작성 시 회계의 보수주의 원칙이 충분히 고려되고 있는지를 면밀히 검토할 필요가 있음을 시사한다. 나아가, 부실 징후 예측에서 주석 정보의 유용성을 높이기 위해서는 재무제표 본문과 주석 정보 간의 연계성을 강화하고, 주석 정보의 양과 이를 전달하는 양태 측면에서도 개선이 필요한 것으로 나타났다. 주석 정보는 핵심 내용을 강조해야 하며, 기간 간 및 유사 기업 간의 비교가능성을 높이는 방향으로 작성되어야 한다. 향후 재무제표 주석 정보의 품질을 개선하고, 이를 바탕으로 예측의 정확도와 유용성을 개선하는 것은 중요한 후속 과제로 남겨둔다.
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생애주기가설에 따르면 고령층은 은퇴 후 소비를 유지하기 위해 노후자산을 활용해 줄어든 소득을 충당한다. 근로 시기에는 저축을 하고 노년기에는 축적된 자산을 소진하며 생애 전반에 걸친 부의 한계효용을 평탄화한다. 그러나 우리나라 고령가구의 경우 예상과 달리 자산을 충분히 소진하지 않고, 오히려 일을 지속하며 소비를 줄이고 저축을 유지하는 경향이 강하다. 이러한 현상은 고령가구의 자산 부족, 기대수명 연장에 따른 장수 위험 증가, 노후소득을 창출하기 어려운 가계 자산구조 등이 복합적으로 작용한 결과로 판단된다. 이에 본 고에서는 우리나라 고령가구의 소비와 자산 적정성을 종합적으로 평가하고, 이를 토대로 고령층의 삶의 질 제고와 국내 가계 자산의 효율화를 위한 정책 방향을 제시하고자 한다. 재정패널 자료를 활용하여 2008년부터 2021년까지 국내 고령가구의 소비 적정성을 분석한 결과는 다음과 같다. 가구지출함수를 통해 추정된 적정소비를 고령가구의 실제 소비지출 규모와 비교한 결과, 고령가구는 소비를 상당히 축소하고 있었으며, 특히 나이가 들수록 이러한 경향이 두드러진다. 주거비, 식료품비 등 필수재와 의료비를 제외한 모든 유형의 소비가 줄어든다. 소비를 축소하는 경향은 고령층의 소득과 보유한 자산규모와 밀접하게 연관되어 있었으며, 특히 연금소득, 사적이전소득, 금융자산이 많을수록 소비를 비교적 덜 줄이는 것으로 나타난다. 또한, 적정소비와 소득 수준을 비교한 결과, 고령가구가 소비를 어느 정도 적정 수준으로 유지하려면 은퇴 후에도 경제활동을 지속해야 하는 것으로 확인된다. 다음으로 고령가구의 자산 적정성을 분석한 결과, 전반적으로 자산규모는 증가했으나 여전히 가구 간 격차가 존재하며, 순자산 하위 가구에서는 소비를 충당할 자산이 부족한 것으로 나타난다. 또한, 대부분의 고령가구의 자산 중 상당 부분이 부동산, 특히 거주자산에 편중되어 있으며, 금융자산의 비중이 상대적으로 작아 장기적인 현금흐름을 창출하기 어려운 구조로 평가된다. 게다가 금융자산 대부분이 연금자산이 아닌 예적금을 중심으로 구성되어 있어 연금과 같은 유용한 노후소득원이 부족하다. 마지막으로, 고령가구가 보유한 모든 자산의 연금화 가치를 추정한 결과, 중위 가구를 기준으로 적정소비 수준의 1~2배 정도를 충당할 수 있을 것으로 평가된다. 이러한 결과는 고령가구가 보유한 실물자산의 유동화가 필수적이라는 점을 시사한다. 고령가구의 삶의 질을 제고하고 안정적인 소비를 유지하기 위해서는 현재 시행 중인 주택연금제도의 활성화가 필요하다. 주택연금의 가입률이 낮은 이유를 면밀히 분석하고, 가입자들이 겪는 불편을 해소함으로써 더 많은 고령가구가 이를 효과적으로 활용할 수 있도록 제도를 설계할 필요가 있다. 또한, 고령가구의 금융자산을 효과적으로 배분하기 위한 노력이 병행되어야 한다. 고령층은 대체로 위험회피 성향이 강하기 때문에 안정적인 수익을 창출할 수 있는 금융투자상품의 활용도를 높일 필요가 있다. 아울러 금융투자상품 이해도가 낮은 고령층을 위한 맞춤형 금융 교육을 확대하고, 디지털 금융에 관한 지속적인 교육과 서비스 질의 향상을 통해 현재 금융투자사가 제공하고 있는 다양한 자산관리 서비스에 대한 접근성과 활용도를 제고할 필요가 있다. 또한, 앞으로 청년과 중년 세대가 충분한 퇴직자산을 축적하도록 정책적 노력을 기울여야 한다. 개인연금, ISA 등 중장기 자산형성 상품의 인센티브를 강화해 근로 세대가 노후자산을 충분히 축적할 수 있도록 유도할 필요가 있다. 그리고 무엇보다 현재 근로 연령층의 퇴직연금 자산 운용을 효율화하는 정책 개선이 필수적하다. 이를 통해 향후 고령화가 가속화되더라도 자본시장 내 안정적인 장기자본의 유입을 기대할 수 있을 것이며, 더 나아가 우리나라 가계 자산의 효과적인 배분을 통해 자본의 한계생산성을 높일 수 있을 것이다.
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